ANALYSE DE LA NOTE DE ODDO SUR LES RESULTATS DE GOLDEN du 11/02/2016


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Analyse d’un petit investisseur informé sur la note diffusée par L’analyste financier d’ODDO Sur les résultats publiés de l’étude clinique GOLDEN de phase 2b dans la NASH conduite par GENFIT


Relisons cette note


«  Publication des résultats de GOLDEN dans gastroenterology

Faits: confirmation des résultats précédemment connus

Genfit a annoncé hier soir la publication des résultats détaillés de l’étude de phase IIb GOLDEN dans la revue scientifique "Gastroenterology". Pour rappel, cet essai a évaluépendant 1 an l’efficacité et la tolérance d’elafibranor (GFT-505, principal projet clinique de la société) chez des patients présentant une Stéato-Hépatite Non-Alcoolique (NASH). L’objectif principal était de démontrer un arrêt de la NASH sans progression de la fibrose. Sans surprise, le papier scientifique confirme l’absence de bénéfice statistiquement significatif sur la population générale de l’étude. Néanmoins, est mentionné l’analyse post-hoc, qui montre chez les patients ayant un score NAS supérieur ou égal à 4 en début de traitement, qu’elafibranor120 mg apporte un bénéfice significatif vs placebo (résolution de la NASH chez 20% despatients 120 mg vs 11% des patients placebo, p=0.018). Selon la nouvelle définition de la résolution qui sera retenue pour la phase III, les résultats ressortent légèrement mieux avec 19% de résolution à 120 mg vs 9% avec le placebo, p=0.013. Notons que l’Impact Factor deGastroenterology est de 16.716, soit 3x moins que le Lancet (45.217), revue dans laquelle les résultats d’Intercept avaient été publiés.

Commentaires: une nouvelle définition de la résolution plus favorable

Rappelons que le critère de mesure principal change par rapport à la phase II. La mesurer etenue est le pourcentage de patients avec une résolution de leur NASH sans progression de la fibrose. Mais la définition de ce critère semble différente de ce qu’elle était lors de la phase II. Pour rappel, dans la phase II, la résolution de la NASH était établie lorsqu’un des 3 critères histologiques tombait à 0 (ballooning, stéatose ou inflammation). Dans la future phase III, la résolution de la NASH correspondra à un balloning à 0 et une inflammation entre 0 et 1.

Conclusion: Neutre maintenu

La phase III qui débute ce trimestre délivrera des données intermédiaires au bout de 72s emaines de traitement sur la moitié des patients (900 patients au total dont 600 sous elafibranor 120 mg et 300 sous placebo). Genfit pourrait soumettre son dossier d’enregistrement sur la base de ces résultats intermédiaires qui pourraient donc être disponibles en 2017. Nous maintenons notre recommandation à Neutre pour un manque de newsflow à court terme et la question du financement de la phase III."

 


Il n’est pas courant de lire des articles d’analystes prétendument neutres mais totalement à charge sur une valeur. Il semble que ce soit devenu une spécialité d’Oddo en ce qui concerne GENFIT .

Cette mauvaise foi systématique étant pour le moins suspecte, il serait intéressant de connaitre les positions d’Oddo et de ses actionnaires sur la valeur ainsi que sur celle de son principal concurrent ‘Intercept Pharmaceutical’.

Il est aisé de démonter la rhétorique délétère qui se cache dans cette analyse prétendument neutre de la valeur mais qui ne va chercher comme par hasard dans un article scientifique de 21 pages que les points pouvant être interprétés de manière éventuellement négative.

Reprenons donc point par point ce communiqué :

"Genfit a annoncé hier soir la publication des résultats détaillés de l’étude de phase IIb GOLDEN dans la revue scientifique "Gastroenterology". Pour rappel, cet essai a évalué pendant 1 an l’efficacité et la tolérance d’elafibranor (GFT-505, principal projet clinique de la société) chez des patients présentant une Stéato-Hépatite Non-Alcoolique (NASH). L’objectif principal était de démontrer un arrêt de la NASH sans progression de la fibrose. Sans surprise,le papier scientifique confirme l’absence de bénéfice statistiquement significatif sur la population générale de l’étude. Néanmoins, est mentionné l’analyse post-hoc, qui montre chez les patients ayant un score NAS supérieur ou égal à 4 en début de traitement, qu’elafibranor120 mg apporte un bénéfice significatif vs placebo (résolution de la NASH chez 20% des patients 120 mg vs 11% des patients placebo, p=0.018)"



Soit l’analyste n’a fait que feuilleter l’article soit il considère que ce dernier ne mérite pas d’être lu car il ne convient pas à son avis préconçu sur la valeur.

L’article qui, je le rappelle n’a pas été écrit par GENFIT  mais par un collège de 18 spécialistes mondiaux des maladies du foie faisant autorité, insiste au contraire sur le fait que les résultats de l’étude démontrent clairement une efficacité de l’Elafibranor sur la NASH. 

Ils expliquent précisément pourquoi l’inclusion de patients peu malades dans l’étude a créé un surcroit de patients prétendument guéris par le placébo ce qui a diminué la signification statistique du critère initial de l'étude sans pour autant diminuer les bons résultats sur les patients traités.

L’article fait aussi mention de l’évolution consensuelle des spécialistes et des agences (FDA EMA) sur la définition de la réversion de la NASH qui ne s’avérait pas assez discriminante et exigeante dans son ancienne définition, ancienne définition qui avait été utilisée bien normalement dans le design de l’étude GOLDEN

Les auteurs de l’article expliquent donc ce point de manière détaillée et précisent que la nouvelle définition est maintenant le critère exigé pour TOUTES ( pas seulement celle de GENFIT) les études cliniques dans la NASH, de ce fait il leur semble indispensable que les résultats de l’étude soient analysées aussi avec cette nouvelle définition plus exigeante.Ils expliquent aussi pourquoi  les résultats doivent  être analysés, comme anticipé, sur un panel de patients ayant le même avancement de la maladie que les études concurrentes pour pouvoir faire une comparaison significative. 

Ils confirment même la pertinence de ce retraitement statistique par l’obtention sur l’échantillon des patients ayant un NAS >=4 avec des centres équilibrés d’un taux d’amélioration des patients placébo similaire aux autres études.

Mais de tout cela pas un mot dans l’analyse d’Oddo qui se contente d’écrire que :

"Sans surprise,le papier scientifique confirme l’absence de bénéfice statistiquement significatif sur la population générale de l’étude »

Alors que tout l’article démontre le contraire ...  Un simple extrait du premier chapitre de la Discussion, qui est l’avis des auteurs sur les résultats, démontre à quelle point la note de lanalyste est partiale car eux , ils écrivent :

"Cet essai contrôlé randomisé fournit la preuve de l'efficacité de la double PPARa / δ activateur elafibranor à la fois sur l'inversion histologique de NASH et l'amélioration métabolique chez les patients atteints de NASH."

On est pas loin de la volonté de déformer la réalité dans un but inavouable.

La suite de la note d’Oddo est du même acabit :

"Selon la nouvelle définition de la résolution qui sera retenue pour la phase III, les résultats ressortent légèrement mieux avec 19% de résolution à 120 mg vs 9% avec le placebo, p=0.013" 


"Les résultats ressortent légèrement mieux" quel euphémisme ! Ils sont tout simplement positifs sur la totalité de l’échantillon ce qui confirme le succès de l’étude sans retraitement statistique avec une définition de la réversion de la NASH pourtant plus exigeante. Mais de cela,  pas un mot …

"Notons que l’Impact Factor de Gastroenterology est de 16.716, soit 3x moins que le Lancet (45.217), revue dans laquelle les résultats d’Intercept avaient été publiés"

Alors là, on tombe dans des sommets de mauvaise foi, ce passage vise tout simplement à tenter de discréditer la qualité des auteurs en  sous entendant que la qualité scientifique de la publication choisie est moins bonne que celle utilisée par Intercept pour ses résultats pourtant controversés et que de ce fait, l’article est moins sérieux. C’est oublier que Gastrotenterology est la revue ayant le meilleur impact factor des revues de spécialités et est bien plus lu par les spécialistes que le Lancet plus généraliste.C’est surtout montrer à quel point, à défaut d’arguments pour enfoncer la valeur,  l’analyste va jusque à calculer un ratio comparatif sur l’impact factor des deux revues. Sur ce point je dirais simplement que ce passage est pitoyable et ne fait pas honneur à la profession d’analyste.

On continue mais cette fois avec le copier-coller de trop qui montre à quel point l’article d’Oddo est bâclé

Rappelons que le critère de mesure principal change par rapport à la phase II. La mesure retenue est le pourcentage de patients avec une résolution de leur NASH sans progression de la fibrose. Mais la définition de ce critère semble différente de ce qu’elle était lors de la phase II. Pour rappel, dans la phase II, la résolution de la NASH était établie lorsqu’un des 3 critères histologiques tombait à 0 (ballooning, stéatose ou inflammation). Dans la future phase III, la résolution de la NASH correspondra à un balloning à 0 et une inflammation entre 0 et 1.


Tiens Tiens !  on retrouve mot pour mot le contenu de la note d’Oddo qui avait suivi l’annonce du design de la phase 3  EN NOVEMBRE 2015.. cela semble confirmer que l’analyste etait trop fatigué pour lire les resultats publiés dans Gastroenterology, il a fait un simple copier coller de sa note précédente .. 

Personnellement j’adore la phrase «  Mais la définition de ce critère semble différente de ce qu’elle était lors de la phase II. »  Cela semble typique de l’analyste qui veut faire croire qu’il suit le sujet alors qu’en fait il n’en n’est rien. le "IL SEMBLE » est a mourir  de rire a moins qu’il ne faille en pleurer quand on songe aux clients d’Oddo qui s’appuient sur ce genre d’analyses baclées pour orienter leurs investissements.

La nouvelle définition de la réversion est explicitée depuis des mois et l’article de Gastroenterology y consacre un paragraphe entier .. pour moi, il est clair que Monsieur Malafosse a baclé sa note, n’a sans doute pas lu l’article en question et s’est peut être limité à parcourir l’abstract , et encore ! 

Il a construit sa note sur ses 'a prioris’ initiaux sans vraiment étudier le sujet ce qui est pourtant son travail.. Le pire c’est que dans ses notes précedentes sur GENFIT il argumentait en expliquant que sans la publication des résultats il ne saurait se prononcer .. maintenant qu’ils sont là il ne les lit même pas, son argumentation initiale était donc comme je le supposais, fallacieuse.


Pour finir le dernier paragraphe

"La phase III qui débute ce trimestre délivrera des données intermédiaires au bout de 72s emaines de traitement sur la moitié des patients (900 patients au total dont 600 sous elafibranor 120 mg et 300 sous placebo). Genfit pourrait soumettre son dossier d’enregistrement sur la base de ces résultats intermédiaires qui pourraient donc être disponibles en 2017. Nous maintenons notre recommandation à Neutre pour un manque de newsflow à court terme et la question du financement de la phase III."

Cela ne mérite pas de commentaires car les éléments sont factuels, le conditionnel est de rigueur et le choix de ne pas modifier sa recommandation lui appartient. Sauf que j’invite les clients d’Oddo à bien relire l’argumentation des notes précédentes d’Oddo sur la valeur : cela manque un peu de cohérence de mon point de vue.


G. DIVRY


Information sur ma position, 
Je suis actionnaire de GENFIT et j’ai pris le temps d’analyser la valeur et son environnement sur www.nashbiotechs.com


Allez lire mon analyse commentée des résultats 


PS merci a JF F. pour sa correction



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